“早期到中期”：一个与泡沫叙事拉开距离的判断
围绕AI是否存在泡沫的争论，在过去几个月里不断升温。国际清算银行在7月警告，过度的AI投资可能让这轮技术热潮难以为继；美国财政部一份被媒体获取的草案报告，则将当前局面与25年前的互联网泡沫破裂相提并论。
利率居高不下、能力越来越强的开源模型持续涌现、监管压力上升、基础设施成本攀升——这些因素叠加在一起，让市场对AI投资周期的审视变得比一年前严厉得多。
但花旗财富在10月7日发布的报告中，给出了一个方向相反的判断：AI建设仍处于“早期到中期阶段”，这一轮持续多年的投资周期还有相当长的跑道。花旗财富首席投资官凯特·摩尔在同期发布的第四季度展望中，将AI的应用描述为“正在扩大，而非走向终点”。
这一判断的关键，不在于否认风险的存在，而在于指出一个被泡沫叙事遮盖的事实：支撑AI投资的基本面信号，目前仍然指向扩张，而不是收缩。
三个仍在“向前走”的信号
花旗财富在报告中列举了几组它正在跟踪的指标。第一，半导体需求继续跑在短期供给前面，芯片短缺预计将延续到2027年或更晚。第二，美国核心资本品订单在2026年上半年保持增长，这是企业资本开支意愿的先行指标。第三，AI相关出口继续为韩国和中国台湾等经济体提供增长动力。
这些信号单独来看都不足以构成“长跑道”的结论，但它们共同指向一个与“泡沫见顶”不同的场景：需求端还没有出现系统性疲软的迹象。花旗财富在报告中的表述是，围绕AI建设的“噪音”在增大，但其他信号依然强劲。
从更宏观的资本开支数据看，花旗集团此前已将2026年至2030年全球AI资本支出预测上调至8.9万亿美元，高于此前的8万亿美元；2026年单年AI资本开支预测则从4200亿美元上调至4900亿美元，对应的增速约为24%，显著高于市场共识的20%。花旗在另一份研究中将本轮投资与2000年互联网泡沫的核心区别概括为一点：当前存在真实的企业级需求，为投资提供了价值验证的“出口”。
配置方向：半导体为锚，超大规模企业为柱
在具体配置上，花旗财富的立场清晰而集中。它继续将多元化的半导体敞口作为核心持仓，并将其视为美股大盘超配的关键支柱之一。同时，它看好超大规模云服务商，理由是这些企业正在从强势地位进入AI的下一阶段。
花旗财富给出的逻辑是垂直整合：当一家企业同时覆盖大语言模型、数据中心算力和芯片三个层面时，它在成本控制、迭代速度和客户绑定上的竞争优势会显著强于单一环节的参与者。这一判断与当前行业格局相符——头部云厂商既是AI芯片的最大买家，也是模型能力的主要供给方，同时还在通过自研芯片向上游延伸。
但花旗财富并没有把“长跑道”等同于“无差别看多”。报告明确指出，更高的利率提高了长周期项目的门槛，开源权重模型的扩散正在加剧竞争，监管压力和基础设施成本也在上升。在这样的环境下，“承诺下一美元”的理由，越来越取决于盈利兑现的能力，以及整个生态能否将采用率转化为可持续的现金流。
下一阶段的关键词：AI智能体
在花旗财富的框架里，AI投资周期正在从“建基础设施”向“用基础设施”过渡。摩尔在第四季度展望中提出的五大核心信念之一，就是AI的应用范围正在扩大，下一阶段的关注重点将转向谁能实现AI的商业化，以及谁能从建设和部署AI的巨额投资中获益。
这一转变的落脚点，被花旗财富指向了“AI智能体”。报告将AI投资周期和相关交易描述为正在演变为“AI经济”，而在资本支出受到更严格审视的背景下，AI智能体领域出现了高确信度的潜在机遇，覆盖工业自动化、自主机器人、边缘传感器、工业软件和先进机械设备等方向。这一组赛道的共同特征是：它们不再停留在算力堆叠的层面，而是把AI能力嵌入到具体的物理流程和业务环节中，直接产生可度量的效率提升或收入增量。
这或许才是“长跑道”的真正含义。AI支出的持续性，最终不取决于数据中心建了多少，而取决于建好的算力能否找到足够多愿意持续付费的使用场景。花旗财富的判断是，这个寻找过程才刚刚进入中段，远未到收尾的时候。
（素材来自：花旗财富 智算芯能前沿网综合）
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